Rynki finansowe na świecie

Zgodnie z naszymi oczekiwaniami zarysowanymi w poprzednim komentarzu, zasięg sierpniowej korekty na rynkach był ograniczony i nie zmienił naszego ostrożnie optymistycznego nastawienia. Znamienna była pierwsza sesja września, kiedy to pomimo istotnych wzrostów rentowności obligacji (spadków cen), rynek akcji nie odpowiedział paniką. Wręcz przeciwnie, indeks VIX, zwany indeksem strachu, zamknął sesję 1. września br. na poziomie najniższym od 2019 roku. Potwierdza to obserwację, że znajdujemy się w reżimie obniżonej zmienności i w końcówce roku możemy oczekiwać kontynuacji wspinaczki po ścianie strachu w kierunku nowych szczytów indeksów S&P 500 i NASDAQ. Z naszych analiz wynika jednak, że tego optymizmu nie można przekładać na rynek obligacji skarbowych. Nominalna siła gospodarek, choć wspiera notowania akcji, może stanowić pretekst do dalszej przeceny na rynku długu. Uwagę zwracają szczególnie notowania ropy naftowej, która, po wiosennych cięciach wydobycia przez Arabię Saudyjską, od czerwca podrożała o blisko 30%. Jednocześnie lepsze odczyty danych o konsumpcji prywatnej, budownictwie, rynku pracy czy indeksu ISM PMI dla przetwórstwa oddalają oczekiwaną przez konsensus perspektywę rozpoczęcia cyklu obniżek stóp przez Fed. Do prowzrostowej układanki, po wielomiesięcznym okresie zastoju, w naszej ocenie dołącza gospodarka chińska. Na polu danych, pierwszą tego oznaką są lepsze od oczekiwań odczyty indeksów PMI, szczególnie w obszarze nowych zamówień i zatrudnienia. Oprócz tego, uwagę zwracają posunięcia po stronie polityki gospodarczej. Uważamy, że inwestorzy czekający na tzw. „bazukę” fiskalną wzorem poprzednich lat prawdopodobnie nie doczekają tego momentu. Władze zdają sobie sprawę, że rynek nieruchomości wymaga zdelewarowania aby zachować stabilność finansową gospodarki. Dlatego polityka fiskalna jest ukierunkowana bardziej precyzyjnie na konkretne obszary wymagające wsparcia. Są to m.in. ulgi podatkowe, obniżka oprocentowania zaciągniętych kredytów hipotecznych (pierwszy taki ruch od 2008 roku) czy podwyżka świadczeń na dzieci. Taktyczną wisienkę na torcie stanowi nieprawdopodobny pesymizm inwestorów względem tego rynku. Wg agencji Bloomberg zagraniczni inwestorzy przez całe lato masowo wyprzedawali chińskie akcje, co doprowadziło mnożniki wyceny do poziomów tożsamych z głęboką, globalną recesją. Tymczasem wyniki tamtejszych spółek (Alibaba, BYD) z łatwością biją zaniżone oczekiwania rynku.

Polska – makroekonomia i rynek dłużny

W sierpniu ukazała się publikacja danych o dynamice polskiego PKB w II kwartale br. Odczyt zaprezentował dynamikę na poziomie -0,6% r/r po spadku o 0,3% r/r w I kwartale i był nieznacznie niższy od wstępnego szacunku (flash) w wysokości -0,5% r/r. Z negatywnych informacji należy zwrócić uwagę na konsumpcję, która pogłębiła realny spadek do -2,7% r/r z -2,0% r/r kwartał wcześniej. Z kolei pozytywnie zaskoczyły inwestycje ze wzrostem o 7,9% r/r, po wzroście o 5,5% r/r w poprzednim okresie. Obraz gospodarki był zbliżony do obserwowanego w I kwartale i potwierdzał trwające spowolnienie gospodarcze. Miesięczne dane pokazały ujemne dynamiki w ujęciu r/r. Dynamika produkcji przemysłowej wyniosła (w cenach stałych) -2,7% r/r wobec -1,1% w poprzednim miesiącu, poniżej konsensusu prognoz (-0,8%). Spadek w ujęciu rocznym odnotowano w 24 z 34 działach przemysłu, co wskazuje na szeroko rozpowszechnioną dekoniunkturę. Produkcja budowlano-montażowa wzrosła o 1,1% r/r (konsensus +2,5% r/r) po lekkim wzroście w czerwcu. Również sprzedaż detaliczna obniżyła się realnie o 4,0% r/r przy prognozie na poziomie -3,8% r/r. Spadek sprzedaży w ujęciu r/r miał charakter dość powszechny i był obserwowany we wszystkich kategoriach publikowanych przez GUS z wyłączeniem pojazdów samochodowych (+3,8% r/r). Rynek pracy nadal zachowuje się stabilnie, ale ponownie dane „miesięczne” pokazały niższe odczyty niż rynkowe prognozy. Stopa bezrobocia utrzymała się na poziomie 5,0%. Przeciętne wynagrodzenie brutto w sektorze przedsiębiorstw odnotowało wzrost o 10,4% r/r, a zatrudnienie wyniosło ponownie +0,1% r/r. Z danych inflacyjnych wstępny odczyt inflacji CPI (flash) pokazał po raz kolejny niższą dynamikę do poprzedniego miesiąca, podążając w kierunku jednocyfrowego poziomu. Wskaźnik wzrostu cen obniżył się bowiem do 10,1% r/r z 10,8% r/r przed miesiącem, ale był nieznacznie wyższy od oczekiwań rynkowych (konsensus 9,9% r/r). Ponownie głównym źródłem spadku inflacji CPI były ceny żywności. Z kolei hamowanie inflacji ograniczały wzrosty cen paliw. Miesięczna dynamika cen w tej kategorii przyspieszyła do 1,9% z 0,4%, w ślad za wzrostem cen ropy naftowej na rynkach światowych. Na wrześniowym posiedzeniu RPP zrobiła bardzo dużą niespodziankę, obniżając stopy procentowe aż o 75pb do poziomu 6,00%. Była to decyzja zdecydowanie przekraczająca konsensus rynkowy, zakładający cięcie o 25pb. Ministerstwo Finansów podało, że stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych na 2023 r. wg ustawy budżetowej po nowelizacji wynosi ok. 93%. Z kolei wg projektu ustawy budżetowej na 2024 r. planowany deficyt budżetowy ma wynieść 164,8 mld zł (4,5% PKB) wobec „nie więcej niż 92 mld” (2,7% PKB) wg znowelizowanej ustawy na rok bieżący. Według projektu, PKB w 2024 ma wzrosnąć o 3,0% r/r, a inflacja ma wynieść 12,0% w 2023 oraz 6,6% w 2024 r. Potrzeby pożyczkowe netto w 2024 r. wg projektu ustawy budżetowej mają wzrosnąć do 225,4 mld zł wobec przewidywanego wykonania w 2023 r. równego 143,0 mld zł. Notowania polskich obligacji skarbowych w ujęciu m/m odnotowały niewielkie spadki, zachowując się relatywnie lepiej niż podobne instrumenty na rynkach bazowych. Dochodowości instrumentów na koniec sierpnia wynosiły odpowiednio: (OK1025) 5,29% wobec 5,32% na koniec lipca, (PS0728) 5,34% wobec 5,28% oraz (DS1033) 5,57% wobec 5,42%. Notowania złotego osłabiły się wobec głównych walut. Kursy wynosiły odpowiednio: EUR/PLN 4,47 vs 4,43 i USD/PLN 4,12 vs 4,00.

Polska – rynek akcji

W sierpniu rynki weszły w widoczną korektę. Indeksy WIG20 oraz WIG spadły w ostatnim miesiącu odpowiednio o 7,6% oraz 5,3%. WIG skorygował się nieznacznie do poziomu 68,4 tys. pkt., +19,1% w br. Z blue chips od początku roku najlepiej zaprezentowały się: Alior (+64%) i Kęty (+54%), a najgorzej JSW (-38%) i Cyfrowy (-23%). Podobnie zachował się szeroki rynek polskich spółek, oddając część wcześniejszych wzrostów. sWIG80 osiągnął 21,1 tys. pkt., +20,4% w br. Najbardziej na wartości zyskały: Będzin (+1.150%), Artifex (+230%) czy Cloud (+154%). Straciły za to: Bumech (-51%), Kernel (-37%) czy Azoty (-36%). Widzimy ryzyko, że po sierpniowych spadkach, we wrześniu będziemy mieli do czynienia z drugą falą spadkową, która może być silniejsza. Podtrzymujemy jednakże naszą tezę, że cały rok 2023 powinien być zdecydowanie lepszy dla inwestorów niż 2022. Obserwujemy odwrócenie większości negatywnych tendencji z roku poprzedniego. Inflacja coraz wyraźniej spada. Banki centralne kończą proces podnoszenia stóp proc. Sytuacja na rynkach obligacji powinna się poprawiać, co powinno zaowocować wysokimi stopami zwrotu z funduszy dłużnych. Niższe rynkowe stopy procentowe powinny mieć pozytywne przełożenie na notowania akcji. Oczekujemy także pozytywnych stóp zwrotu z metali szlachetnych. Największego czynnika ryzyka upatrywalibyśmy nadal w ewentualnej eskalacji konfliktu między Rosją a Ukrainą i spowolnieniu wzrostu gospodarczego na świecie.